摘要
信用评级机构是债券市场上至关重要的一环，作为债券发行和交易过程中重要的信息中介，信用评级机构能够缓解债券发行人和投资者之间的信息不对称，降低发债企业的融资成本，提示投资者做出合理的投资决策，从而提高债券市场的投融资效率。但是亚洲金融危机、安然事件、次贷危机等的爆发引起了人们对于信用评级机构的广泛质疑，信用评级的高低和质量问题也进一步引发了业界、学术界和监管层的关注。 我国信用评级市场起步较晚，近年来已经取得了巨大的进步，但仍存在着诸多可以改进的地方。比如，部分评级结果过于集中、整体等级偏高，评级机构所采用的发行人付费模式受到质疑等等。在这种背景下，我国于2010年成立了中债资信评估有限责任公司，这是我国首家采用投资人付费模式的信用评级机构。理论上来说，中债资信的收入来自于投资者而非发债企业，其评级独立性和评级质量有可能比发行人付费模式的评级机构更高。 因此，本文以这两种付费模式的评级机构对比为切入点，着重分析了发行人付费评级机构所受到的两种影响——中债资信带来的外部压力影响和发行人付费评级市场内部的竞争压力影响，并试图说明以下三大问题：（1）发行人付费机构所作评级质量是否低于中债资信、评级结果是否存在虚高；（2）从外部来看，中债资信所带来的外部压力是否会迫使发行人付费机构降低自己的评级结果；（3）从内部来看，发行人付费评级市场的内部竞争是否会导致评级机构为了获取市场份额而给出更高评级。对此，本文选择了A股上市公司中2010年至2020年间被发行人付费评级机构覆盖的公司债发债企业的主体评级作为研究样本，并且选取了中债资信对这些发债企业所作的主体评级作为对照参考，对比两种付费模式下评级机构所作主体评级的结果差异，着重分析了外部压力和内部竞争压力对发行人付费评级体系评级结果的影响。 研究结果发现：（1）发行人付费机构的评级结果存在着评级集中、评级总体偏高的现象，而中债资信的评级结果整体更低且更为分散；发行人付费机构所作评级对于公司盈利能力、偿债能力、财务状况的解释力度不如中债资信，评级质量较低且评级结果存在虚高；（2）从外部影响来看，中债资信给出的低评级和多次覆盖并不会迫使发行人付费机构降低自己的评级结果，反而会使得发行人付费机构给出高评级来对冲中债资信的影响；（3）从内部影响来看，评级市场的内部竞争会使得那些市场份额较高的评级机构给出更高的评级来维持自己的市场地位和获取新的市场份额。 本文的研究结果具有一定的理论和实践意义。首先，在理论方面，本文对比了两种付费模式评级机构的评级结果的不同，并重点从外部压力和内部竞争两个角度分析了发行人付费评级体系所受到的影响及其评级虚高的原因，丰富了我国付费模式和信用评级的相关研究。其次，在实践方面，揭示了目前我国评级机构所存在的问题，引导投资者应当理性面对信用评级机构的评级结果，促使发债企业通过改善自身盈利能力、偿债能力和财务状况来提高信用评级，也为相关部门的监督管理提供了政策建议。
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