摘要
上证50ETF期权推出已有7年时间，作为中国首个场内期权合约，运行时间较长，积累数据较丰富，是研究中国期权市场发展的一个很好的研究对象。股票期权市场的有效运行关系到A股市场的定价效率与风险控制，也有助于股票市场的长期资金入市与产品创新。本文以上证50ETF期权市场的定价效率作为主要研究问题，着重分析其衍生品的价格与标的资产理论价格是否发生偏离，市场上是否存在可交易的套利机会，并进一步探究该期权市场中隐含的信息是否丰富，包含了哪些现货市场所没有的价格信息，以期为期权市场的进一步深化改革奠定基础。 期权市场的有效性有两方面评价维度，分别是定价效率和信息效率，本文基于期权平价理论，着重研究上证50ETF期权市场的定价效率。首先，根据期权平价关系理论与B-S定价公式，推导出一个可以度量期权平价关系偏离大小的指标——期权隐含波动率价差，运用该指标在长期日频视角下观察上证50ETF期权平价关系的偏离情况。然后，基于期权平价理论进一步构建套利组合，在短期高频视角下研究期权市场上是否存在可交易的套利机会。最后，本文深入挖掘期权市场上的隐含信息，构建回归模型，研究期权平价的偏离中是否包含标的资产未来收益的信息，这种预测能力在不同时期以及标的不同持有期下有何变化，以及预测能力的来源是什么。本文得到的研究结论有三点：一是在长期视角下发现上证50ETF期权违反期权平价关系的程度在逐渐减轻，2016年6月以后期权平价的偏离基本在0.05范围上下波动，考虑到现实中的交易成本、卖空限制等因素，可以说期权市场是有效的。在短期视角下分析期权市场上扣除交易成本和保证金后的套利机会发现，套利机会很少且套利空间不大，因此认为期权市场是有定价效率的。二是研究发现期权市场中隐含现货收益的信息，期权平价的偏离可以预测标的资产未来1-10日甚至60日的持有期收益，并且短期与长期的预测方向会发生变化。三是在控制市场流动性、活跃程度和标的价格滞后一期的动量效应后，验证了期权平价偏离的短期预测能力是来自知情交易，长期预测能力则考虑与市场上的投资者情绪有关。 上证50ETF期权市场的效率检验可以给后来上市的沪深300ETF期权以及将要推出的个股期权的发展提供一个良好的学习范本，也有助于提高股票市场的定价效率，充分发挥期权产品的保险功能。期权市场上蕴含丰富的现货市场价格信息不仅可以给投资者带来更加准确的投资判断，而且也有助于监管部门用知情交易和投资者情绪作为两个监测指标来防范标的价格未来的大幅波动，稳定金融市场，引导投资者理性投资。本文的创新有以下两点：一是结合长期和短期两个视角来分析中国期权市场定价效率，并将全样本时间划分为引入期、探索期和发展期三段，深入分析中国期权市场效率随时间变化的程度。二是给出了期权平价偏离具有预测标的未来收益能力的解释，将上证50ETF期权包含的短期收益信息与知情交易联系起来，标的未来更长时间的收益信息则归结于投资者情绪。本文的不足之处在于：首先，短期视角下研究的时间窗口较短，论文只用到了分钟级数据，没有使用期权的日内逐笔买卖报价数据。所以在构建套利组合策略时，无法计算逐笔报价下的买卖价差成本，只考虑了交易成本和保证金，使得套利空间的计算不够准确。其次，在分析期权平价偏离预测未来标的收益时，回归模型中控制变量的选取不够全面，没有加入期权的过去回报，只控制了标的收益的滞后一期值，除此之外还有诸如卖空限制、交易成本等其他因素也会对价格预测能力产生影响。
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