摘要
在现代企业，高管变更是一种自然且普遍的现象，但是部分高管仍然会留任于董事会。本文所指的留任高管是指曾经在公司担任过总经理，离任后留在或进入董事会，担任除了董事长之外的普通董事。对于高管留任，对应着管理学中两种截然相反的理论:管家理论和委托代理理论。根据管家理论，丰富的管理经验与社会资本，使留任的高管拥有独特的监督和建议能力，对企业具有积极的治理效应;但根据委托代理理论，留任在董事会前总经理也会因其过往的潜在影响而损害现任管理层的权威，不利于其管理职能履行。留任的高管由此会对公司治理效应产生深远影响，然而却鲜有文献研究高管留任的公司治理效应，高管留任支持的是哪一种理论，对公司治理效应的影响到底是改善还是破坏，尚缺乏统一的证据。基于此，本文选取高管薪酬业绩敏感性、企业创新、股价同步性和政府补贴四个维度，来考察高管留任对公司治理的影响。 高管留任对公司治理效应的影响，既体现在内部治理方面，如高管薪酬业绩敏感性、企业创新，同样对公司的外部治理效应的影响也不可忽视，如股价同步性、获取政府补贴。具体的，对公司内部治理效应而言:(1)高管薪酬业绩敏感性，由于股东与管理层之间存在严重的代理问题，为了有效地监督管理层，减少因信息不对称带来的道德风险和逆向选择等问题，董事会在制定审核高管薪酬时通常会采用使管理层薪酬与公司绩效紧密关联(Holmstrom，1979)的薪酬契约，以此来改善公司治理水平。董事会是高管薪酬契约的决定者，作为董事会成员的前任总经理毫无疑问会对此产生重要影响。(2)企业创新，创新是一个经济体保持持续稳定增长的重要基石和推动力，创新活动属于企业的重大战略，通常需要得到董事会的批准，这决定了企业内部治理机制能够对企业技术创新产生重要影响。作为董事会成员之一的前任总经理毫无疑问会对此产生重要影响。 公司治理效应的外在表现形式:(1)股价同步性，股价同步性负向反映股票信息含量，即股价特质信息含量越高，股价同步性越低。公司治理机制良好的企业会更加注重公司信息披露，主动降低信息不对称，使更多的公司特有的信息融入到股价中。董事会是公司治理的核心，直接对管理层财务报告的编制、企业信息的披露发挥建议和监督的职责，合理、有效的董事会治理机制能在一定程度上促使管理当局披露更多的公司特质信息，提高股价信息含量。作为董事会的成员，董事的个人特征也必然会影响董事会治理效应。(2)政府补贴，有效的公司治理可以使企业经营管理透明化、公开化，能提升企业的公众形象，公司治理机制良好的企业对资金的运用效率更高，对当地经济影响更大，更容易显著快速地提升当地经济，对当地经济做出突出贡献，政府在选择补助对象时可能倾向于公司治理机制良好、市场竞争力较强的企业。留任在董事会的前任总经理对公司治理效应的影响不容小觑。 基于此，本文治理效应主要包括高管薪酬业绩敏感性、企业创新、股价同步性和政府补贴，根据公司定期报告和招股说明书所披露的董事会和高管成员名单及其简历手工整理了上市公司董事会中留有前任总经理(高管留任)的数据，以2003-2018年沪深A股上市公司为样本，从高管薪酬业绩敏感性、企业创新、股价同步性和政府补贴四个方面考察了高管留任的公司治理效应，主要研究内容和结论如下: 第一，本文从高管薪酬业绩敏感性视角，研究了高管留任的公司治理效应，研究表明高管留任与高管薪酬业绩敏感性显著负相关，即高管留任会降低高管薪酬业绩敏感性，为了保证结果的稳健性，做了一系列的稳健性检验，在控制公司固定效应、更换被解释变量的度量方法、更换解释变量的度量方法、采用倾向得分匹配法以及Heckman两阶段模型后结果依然成立。进一步研究后发现，在行业竞争程度较低、非国有企业和董事会独立性较低时高管留任对高管薪酬业绩敏感性的负向影响更明显。 第二，本文从企业创新的视角，研究了高管留任的公司治理效应，结果表明，高管留任会降低公司的创新水平，为了保证结果的稳健性，做了一系列的稳健性检验，在变更回归方法、变更因变量、控制公司固定效应、采用倾向得分匹配法以及Heckman两阶段模型后结果依然成立。进一步研究后发现，在行业竞争程度较低、国有企业和董事会独立性较低时高管留任对企业创新的抑制作用更明显。 第三，本文从股价同步性的视角，研究了高管留任的公司治理效应，结果表明，高管留任会减少股价信息含量，提高股价同步性，为了保证结果的稳健性，做了一系列的稳健性检验，在变更股价同步性衡量方式、控制公司固定效应、采用倾向得分匹配法以及Heckman两阶段模型后结果依然成立。进一步研究后发现，在行业竞争程度较低、非国有企业和董事会独立性较低时高管留任对股价同步性的正向影响更明显。 第四，本文从政府补贴的视角，研究了高管留任的公司治理效应，结果表明，高管留任对企业政府补贴的获取具有消极影响，为了保证结果的稳健性，做了一系列的稳健性检验，在变更政府补贴的衡量方式、控制公司固定效应、采用倾向得分匹配法以及Heckman两阶段模型后结果依然成立。进一步研究还发现，在行业竞争程度较高、国有企业和董事会独立性较低时高管留任对政府补贴的负向影响更明显。 总体研究发现，高管留任会降低高管薪酬业绩敏感性、减少企业创新、提高股价同步性，减少政府补贴的取得。从本文的研究结果可知，高管留任发挥了消极的公司治理效应，我们应当加强对高管留任的公司治理效应的研究，研究高管留任的治理效应时，应当考虑董事会独立性、公司产权性质和行业竞争程度在其中的可能影响。同时，高管留任作为董事会的一种制度安排，从公司治理角度来看，监管者可以出台相关的规定，对企业高管留任行为进行适当的规范。
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