摘要
公司的股利分配政策一直都备受投资者的关注，也是学术界研究的重点领域，健康的股利政策有利于投资者分享公司的发展成果，也有利于公司的长远经营。但我国上市公司“轻派现，重送转”，与西方成熟资本市场对现金分红的偏好形成了显著差异。送转股决策本应该发挥信号传递作用，向投资者传递公司未来发展向好的信息，但学者们发现很多公司在业绩很差的情况下依旧会实行送转股，目的是进行利益输送。从送转股的本质上来看，送转股只是公司所有者权益的内部调整，股东财富不会因此增加。但每当公司推出高比例送转股方案时，仍然会受到投资者的追捧，送转股的溢价效应其实是利用了非理性投资者的价格幻觉，而上市公司大股东却通过送转股的方式获得了巨额的减持收益。随着我国新股发行上市的速度加快，限售股的规模也越来越大，限售股股东在限售股解禁之后会设法获得最大的减持收益，比如通过推出送转股方案吸引投资者关注，拉高股价。当公司大股东与外部投资者的第二类代理冲突比较严重时，限售股股东更有意愿也更有能力在解禁前后要求公司进行送转，以配合自己高位减持，侵占外部中小投资者的权益。 本文以我国2011年至2021年所有A股上市公司的数据为研究样本，研究限售股解禁规模与公司送转股决策之间的相关性。本文以解禁比例衡量解禁规模，从公司是否推出送转股方案，是否推出高送转方案以及具体的送转股比例三个角度全面考察解禁规模对公司送转股决策的影响。引入调节变量第二类代理冲突，以两权分离度衡量公司第二类代理冲突，探讨它对限售股解禁规模和公司送转股决策之间关系的影响。由于被解释变量公司送转股方案使用了三个指标测量，公司是否送转股，公司是否进行高送转这两个指标为二值变量，因此采用Probit模型。公司送转股比例数据虽为连续变量，但考虑到很多观测值为零，使用Tobit模型进行回归。 实证研究发现：第一，限售股解禁规模与公司送转股决策呈正相关关系；第二，第二类代理冲突正向调节限售股解禁规模与公司送转股决策之间的关系。最后从三个方面检验结论的稳健性：将解释变量解禁比例替换为解禁市值用来衡量解禁规模；将被解释变量高送转的比例提高；最后为了避免可能存在的内生性问题，使用工具变量法进行检验。结果依然显著，说明本文的结论是稳健的。 本文的创新点主要体现在从第二类代理冲突的角度考察限售股解禁规模与公司送转股决策之间的关系，丰富了相关研究的视角。并且具有一定的实践价值，呼吁监管部门加强对上市公司送转股行为的监督，识别动机不纯的送转方案，保护中小投资者的利益；呼吁上市公司完善内部治理机制，在公司决策过程中加强中小股东的话语权，避免大股东与高管合谋侵占公司资产；加强投资者教育，使中小投资者认识到送转股的本质，不再盲目追捧高送转，树立理性的投资理念。
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